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“市场正在经历转型阶段，”高盛宏观交易主管保罗·斯基亚文（Paolo Schiavine）指出，这种转变不仅体现在价格波动上，更源于宏观经济功能的深层演变。
斯基亚文表示，美联储仍是市场的“减震器”。尽管通胀数据可能持续高企，但这未必能阻止宽松周期的启动。美国需要延长政策周期的美联储，而不仅是盯着CPI数据的美联储。本周五的非农就业数据或成关键催化剂，高盛预测新增8.5万人，低于市场预期的11.3万人。
随着非农数据临近，市场流动性正取代基本面成为主导力量。市场已成为政策工具，而决策者深谙流动性传导对资产价格的支配作用。这并非单纯的通胀或增长叙事，而是关乎市场身处何种机制，以及流动性与波动率如何互动。
多数机构客户目前对追高美股持谨慎态度，理由有三：
企业盈利前景疲软
美联储“看跌期权”消失
债券市场动荡
对等关税和高估值亦是焦点，但斯基亚文认为这些不足以成为做空理由：“作为趋势追随者，我关注信号但绝不盲从——除非价格予以确认。”
若寻找牛市线索，美国或将步入流动性驱动周期，而欧洲则依赖财政刺激。“我始终更愿做多超额流动性，而非政府资产负债表——这就是为何押注美国而非欧洲。”欧洲央行和英国央行终将追随美联储进一步宽松，终端利率在此无关紧要。
斯基亚文表示，在板块选择上，美国周期性行业（工业、材料）优于银行股。“银行股需等待收益率曲线陡峭化和真实增长显现才能受益。”历史表明，市场交易的是金融条件——当前宽松的金融条件正抵消政策滞后带来的拖累。
市场仍处于“完美去杠杆”阶段，核心问题是：这是新周期的开端吗？历史数据显示，VIX飙升12个月后，美股收益率往往改善——恐惧将创造错杀机会。
斯基亚文指出，波动率回升初期往往出现狂飙现象，随后过渡至高波动机制，真正的修正通常滞后6-12个月。当前IPO市场活跃、罗素指数（非仅巨头）上涨及周期股受益于降息预期，均暗示VIX可能下行。
斯基亚文指出：“股票本质是通胀资产——我更倾向看多标普500指数与美债收益率同步上涨。”今年跨资产波动率策略罕见盈利，暗示长期存在“实际波动大于隐含波动时，标普远期回报率更优”的规律。
斯基亚文表示，股票与美债收益率的相关性有助于说明“新周期”叙事认同度较低：我们看到的大多数交易都与收益率扩大和股票下跌有关（因此是卖出这种相关性），这源于赤字/通胀的叙事。或者，标普500指数下跌，收益率收紧，这将是衰退情景。对收益率走高/股票走高的认同度非常低。
此外，如果我们观察美国长期国债ETF（TLT）的偏度，它已重新定价为“看跌期权溢价”，这意味着TLT看跌期权的波动性更高，从而导致收益率走阔。因此，确实存在对“避险”情景的需求，这将支持市场下跌与收益率走阔的负相关性。
过去多年宏观因素失效，得益于美国地缘主导权、全球利率下行、美元储备地位稳固及硅谷创新集中。如今宏观回归，波动率必将上升，但资产价格未必单向波动。斯基亚文表示，“股票作为具有正向漂移的资产，我的基准情景仍是美债收益率与股价齐升。”
